事件：公司公告1-9月凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)80-90%，EPS為1.10-1.16元。
從數(shù)據(jù)看公司收入和利潤(rùn)增速呈逐季大幅回落趨勢(shì)，這一方面反映行業(yè)步入低迷期，但由于家電企業(yè)的季度業(yè)績(jī)彈性較大，季度利潤(rùn)增速變化也和財(cái)務(wù)處理不均衡有較大關(guān)系。
預(yù)計(jì)08年Q4收入增速將高于Q3約10%的水平，同比增長(zhǎng)約25%。25%的增速將遠(yuǎn)高于處于低迷期的空調(diào)行業(yè)增速，這是考慮到公司07年Q4出口提價(jià)影響短期出口量以及內(nèi)銷結(jié)算等導(dǎo)致收入基數(shù)較低的特殊原因，07年Q4公司收入增長(zhǎng)27%，而同期行業(yè)銷量增速為45%。08年Q4公司收入絕對(duì)值比Q3略高，回歸正常水平。
預(yù)計(jì)08年Q4凈利潤(rùn)同比降低20%，絕對(duì)值與Q3相當(dāng)。這是考慮到07年Q4凈利潤(rùn)基數(shù)較高，占07年的40%，同時(shí)庫(kù)存壓力、行業(yè)需求下滑等因素使得Q4行業(yè)短期競(jìng)爭(zhēng)加劇影響利潤(rùn)的提升。Q4是冷凍年的關(guān)鍵季度，企業(yè)收入增長(zhǎng)是判斷09年行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)地位的重要先行指標(biāo)，建議重點(diǎn)關(guān)注。
我們調(diào)低全年收入預(yù)測(cè)到460億元，維持EPS 1.45元的判斷。公司08/09年P(guān)E分別為10.7倍、8.9倍，處于歷史最低估值水平，低于國(guó)外同類公司估值，再考慮到公司穩(wěn)定的中長(zhǎng)期成長(zhǎng)前景，我們維持"增持"評(píng)級(jí)。但由于09年Q1后行業(yè)方有望進(jìn)入底部，行業(yè)估值短期面臨較大壓力。
季度業(yè)績(jī)拆分
08年Q1-Q3，公司凈利潤(rùn)分別同比增長(zhǎng)160%、77%、35-63%（如以1-9月增長(zhǎng)85%計(jì)算，Q3增速為49%），公司收入分別同比增長(zhǎng)52.5%、9.2%、10%。從數(shù)據(jù)看增速呈逐季大幅回落趨勢(shì)，但一方面反映行業(yè)步入低迷期，另一方面也有公司季度財(cái)務(wù)處理不均衡等特殊原因。
投資策略
我們調(diào)低全年收入預(yù)測(cè)到460億元，維持EPS 1.45元的判斷，處于謹(jǐn)慎的態(tài)度，調(diào)低09、10年的收入和凈利潤(rùn)預(yù)測(cè)。公司08/09年P(guān)E分別為10.7倍、8.9倍，處于歷史最低估值水平，低于國(guó)外同類公司估值，再考慮到公司穩(wěn)定的中長(zhǎng)期成長(zhǎng)前景，我們維持"增持"評(píng)級(jí)。
我們維持在8月22日行業(yè)報(bào)告中的觀點(diǎn)：空調(diào)行業(yè)08年H1波動(dòng)較大，行業(yè)的底部將在09年初后。目前影響空調(diào)行業(yè)的負(fù)面因素仍在持續(xù)、且程度還有加劇的可能：收入預(yù)期的降低對(duì)空調(diào)更新需求的抑制作用、新房銷售下滑滯后效應(yīng)的逐步體現(xiàn)、行業(yè)庫(kù)存壓力和能效標(biāo)準(zhǔn)提升的潛在壓力使得行業(yè)短期競(jìng)爭(zhēng)加劇。
空調(diào)行業(yè)的投資需同時(shí)關(guān)注大周期和小周期。從大周期看，我國(guó)空調(diào)行業(yè)仍然處于一個(gè)中長(zhǎng)期的上升周期：空調(diào)城市普及率雖約40%，仍處于較低水平，遠(yuǎn)低于日本等國(guó)家；全球氣候變暖和空調(diào)價(jià)格占居民收入比重降低使空調(diào)逐漸從可選消費(fèi)品變?yōu)楸匦柘M(fèi)品；空調(diào)行業(yè)集中度較高、競(jìng)爭(zhēng)趨于理性。但同時(shí)也要關(guān)注對(duì)小周期的判斷：涼夏的出現(xiàn)大幅抑制當(dāng)期行業(yè)需求，加之成本壓力、技術(shù)壁壘提升等因素，加劇行業(yè)短期波動(dòng)。對(duì)于行業(yè)估值而言，在空調(diào)行業(yè)需求出現(xiàn)回暖跡象、行業(yè)度過(guò)波動(dòng)劇烈的初期之后，行業(yè)估值方可有較明顯的回升，企業(yè)的業(yè)績(jī)也才會(huì)有較好的提升，而這兩種可能將有望出現(xiàn)在09年Q1后。我們將持續(xù)觀察行業(yè)景氣變化的先行指標(biāo)。
在目前的行業(yè)低迷時(shí)期，相比處于投入密集期的美的電器，格力電器的一大優(yōu)勢(shì)在于投入相對(duì)穩(wěn)定，已經(jīng)不需用投入去換取成長(zhǎng)。由于業(yè)務(wù)架構(gòu)、渠道管理模式等維持高度穩(wěn)定，即使規(guī)模增速較低，在各項(xiàng)成本費(fèi)用保持基本穩(wěn)定和產(chǎn)品結(jié)構(gòu)提升的驅(qū)動(dòng)下，利潤(rùn)增幅也能較明顯快于收入增幅。
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