究竟是俞敏洪的“小算盤”被人識破，還是新東方的美股股東反應過度？
紐約當地時間7月17日，注冊在開曼群島的新東方教育科技集團(下稱“境外新東方”，EDU.NYSE)股價開盤向下跳空，全日重挫34.32%，甚至引發中概股集體大跌。
“股市下跌得很突然，我們也感到意外。”新東方教育科技(集團)有限公司(下稱“中國新東方”)的一名管理人員告訴《第一財經日報》。
俞敏洪及其助手們可能真的感到意外。雖然直接觸發大跌的是該公司當日盤前公布的季報中所披露的一條信息——公司由于調整VIE結構遭美國證券交易委員會(SEC)調查，但該公司已于7月11日披露過調整VIE結構有關事宜，而當時股價毫無異動。
然而，由于VIE結構固有的不透明、容易失控等缺陷，以及此前支付寶VIE風波造成的負面影響，中國境外上市公司的股東們對VIE這個麻煩東西早已是驚弓之鳥。俞敏洪觸碰VIE結構之時，也就是股東們心弦繃緊之日——疑慮不安的情緒早已醞釀，SEC的調查只不過是捅破了窗戶紙。
境內實體股權集中
股東用腳投票，逃離新東方股票，俞敏洪可能覺得很冤，因為在他看來，此次調整VIE結構是“為了維護上市公司股東利益”。
VIE結構其實并不復雜，它其實是互聯網、教育等領域的中國公司，為了繞開外資控股禁令，通過協議安排，將中國業務實體的利潤輸入境外上市殼公司及其股東手中的一種做法。
以新東方為例，為了在紐交所上市，該公司在開曼注冊了境外新東方，境外新東方控股一些服務公司，中國新東方通過向這些服務公司購買服務，將利潤輸送給境外新東方。境外新東方與中國新東方之間并無股權關系，后者是前者的一個“可變利益實體”(VIE)，前者通過協議安排對后者實施控制，這種模式由此被稱作VIE結構或協議控制。
事實上，由于VIE結構只是現行制度框架下的一種權宜之計，并無非常完善的法律約束，因此境外上市公司對境內實體公司的“控制”，具有極高的不確定性。
而新東方對VIE結構的此次調整，著眼點正在于“控制”。
7月11日，新東方公告稱，該公司已簡化中國新東方股權結構，將此前主要由11位股東持有的股權，改為由俞敏洪100%持有，相關交易2012年1月已完成，5月正式完成注冊。
此前，上述11名股東包括4個自然人和7家機構，其中徐小平占股10%，包凡一占股4%，錢永強占2.5%，何慶權占2%，俞敏洪所控制的北京世紀友好教育投資有限責任公司占53%。
根據新東方解釋，除俞敏洪外，其他10名股東都是公司的前雇員，目前已不在新東方工作。新東方認為，最符合上市公司股東利益的方式是，境內實體公司的股權盡可能地留在同公司關系緊密者手中。作為公司創始人、董事長兼CEO以及境外上市公司的股東，俞敏洪當仁不讓。
在財報發布后的電話會議上，新東方CFO謝東螢表示：此次是主動調整VIE模式，清理了其他10名股東，通過無對價協議將境內實體公司的股權100%轉移到俞敏洪控制之下。與此同時，境外上市公司的股權結構并無改變，調整的實質是集中境內實體股權，本意是為了更好地維護境外上市公司的股東利益。
投資者擔憂單方面違約
在俞敏洪看來，此次調整VIE結構是在幫助境外新東方的股東，加強其對中國新東方的控制；而在股東們看來，情況可能恰恰相反。
“這毫無疑問是一個負面消息，在美國投資者看來，所有股權集中在一個控制人名下是股權變動的大事。”一名美國投行對華上市業務負責人對本報表示，“何況，由于此前財務造假、支付寶VIE風波、雙威教育前CEO擅自轉移國內資產等系列事件的傷害，美國資本市場的投資者和監管者，對中國公司的信任度已經大打折扣。”
一名身在北加州的美股投資者在周二凌晨拋售了所持有的全部新東方股票，他對本報表示：“我害怕的不是SEC的調查結果，而是這家公司還會不經預先披露和股東決議就做出什么重大變更。畢竟VIE結構只是一種契約，海外投資者雖可以分享企業利潤，但如果中國經營主體缺乏契約精神，單方面違約，我們的利益絕對會受到侵害，中國現行法律對此也沒有針對性的條款。”
不過，這并不意味著美股投資者無法訴諸法律。
周二，美國Bronstein，Gewirtz & Grossman，LLC律師事務所發布公告稱，該事務所正代表境外新東方的股票投資者，就未來可能針對該公司發起訴訟的問題展開調查。調查有關這家公司及其特定的高管和董事是否違反了美國聯邦證券法規的相關規定。
“如果VIE公司被一人所持有，透明度容易遭到質疑。”投中集團(China Venture)首席分析師李偉棟對本報評論稱，但他同時認為，此次新東方的VIE調整與支付寶事件性質完全不同，美股投資者可能有些反應過度。
VIE的確已經成了中概股的“死穴”。7月17日，不僅是股價一向堅挺的新東方，而且幾乎所有涉及VIE結構的中國境外上市公司股價均遭重挫，中國概念股整體跳水：土豆、優酷的跌幅均超過10%，被視作VIE結構“始作俑者”的新浪跌7.3%，網易和搜狐則分別下跌超過4%。
俞敏洪暗戰老虎基金？
無論投資者是否反應過度，俞敏洪買斷中國新東方的行動，似乎也并不像新東方解釋的那樣單純。除了“維護股東利益”的理由外，針對這一調整的深刻動機，還有“俞敏洪暗戰投資方”、“策劃私有化退市”等猜測。
雖然新東方曾強調過要“去俞敏洪化”，但實際上，近年來俞敏洪對公司的把控毫不放松。
在今年5月的一次民辦教育論壇上，俞敏洪公開表示：“我的目標就是一輩子干新東方，新東方股票一塊錢，我也干，一百塊錢，我也干。為什么？因為新東方是我的啊。在某種意義上，新東方變成了我的生命。所以我也很難理解(一些企業)被資本綁架以后，最后向資本屈服的行為。”
有分析人士認為，新東方的主要投資者老虎基金，僅僅持有境外新東方的股份，其對中國新東方并無直接控制。但是一旦創始人與投資方發生矛盾，中國新東方原本分散的股權結構，可能成為老虎基金從內部攻陷中國新東方的特洛伊木馬。俞敏洪此番清理門戶，可以理解為預先扎緊籬笆。
另一種聯想是，俞敏洪會不會效仿馬云，在私有化的道路上越走越遠。不過也有分析人士認為，通過類似手段打壓股價再回購，以此實現私有化，“不合邏輯”。
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本文標題：俞敏洪“集權” 新東方美股股東不買賬
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