環球太陽能基金管理公司(Global Solar Fund，簡稱GSF)反擔保涉嫌欺詐一事，再度將深陷光伏危機的無錫尚德推到風口浪尖，這不僅涉及到國開行為GSF意大利項目融資提供的5.542億歐元信用貸款的安全性(無錫尚德是擔保方)，也涉及即將于2013年3月底到期的高達5.75億美元尚德電力可轉債的償付問題。
此番浮出水面的GSF于2008年2月成立于盧森堡，為尚德電力和其掌門人施正榮本人發起設立，旨在以太陽能項目非上市公司為投資目標的投資基金。曾被譽為施正榮“化腐朽為神奇”之筆，在2010年困難時期曾為尚德貢獻過高達1.77億美金的收入，成為尚德近兩年財務表現的關鍵因素，也一度被管理層視為2013年可轉債償付的重要保障。
如今，尚德電力這筆2008年6月份發行的總額高達5.75億美元的可轉換優先票據(Convertible Senior Notes)，將不得不面對突如其來的變故。
“可轉債已經跌到45美分，年化收益率飆升到159%，是不折不扣的垃圾債了。”8月2日，一位債權銀行人士告訴記者，他們此前就已注意到可轉債償付壓力。
7月31日分析師電話會議上，尚德電力管理層也不得不承認，公司將提供一個全新的計劃來應對2013年到期的可轉換債券償付問題。
“首先，我們正在與銀行合作伙伴討論一個可能的信貸安排，將為我們提供額外的資本；其次，我們也積極尋求在中國發行債券。我們仍然有信心，在未來幾個月內能解決可轉換債券問題。”尚德管理層表示。
8月2日，知情人士向本報記者透露，繼江西賽維、英利之后，無錫尚德已于數月前向銀行間交易商協會提交了中期票據發行申報材料，且已經與發債銀行、評級公司有過初步接觸。
但他透露，“目前情形下，最近不可能有光伏企業獲得注冊發債額度，整個交易商協會、承銷商銀行都對這個行業非常謹慎。”
5.75億美元可轉債始末
從2005年成功登陸紐交所，一口氣募集4億美元之時起，尚德電力就打開了海外融資的一道窗口。隨后在2007年2月和2008年2月通過發行可轉換優先票據等形式獲得了近10億美元的融資支持，上述這筆2013年1季度即將到期的可轉債便位列其中。當時，高盛擔任了該次發行的獨家全球協調人、獨家結算代理人和聯系賬簿管理人。
海外融資為尚德境外收購企業提供了大量的融資支持。2006年8月，尚德收購了日本最大光伏制造企業之一的MSK公司；2008年4月，尚德又收購了德國大型機械廠商庫特勒公司。
發行文件顯示，這筆5.75億美元的可轉換票據，發行利率為3%。一年后，國際金融危機突然爆發，使得光伏行業陷入谷底，此筆可轉債收益率一度飆升至18.2%。公開消息還顯示，管理亞洲17億美元不良資產的Clearwater Distressed Fund曾大量買入當時價格已大幅下跌的尚德可轉債。
“發行時風險就很高，當時已經被歸為垃圾債。”8月2日，一位海外債權人如是告訴記者。
目前，這筆可轉債的成交價格僅為45美分，年化收益率飆升至159%。2013年3月可轉債到期后，擺在債權人面前的有幾條路，要么選擇債轉股，要么選擇變現。
“只有股票價格高于原先可轉債設定的轉股價格時，投資人才會選擇轉換為股票。”上述投資人告訴記者，但目前如此低迷的股價，只能讓投資人避而遠之。
8月1日，尚德電力美股成交價格為1.01美元/股，較前一交易日下跌10.62%，如此低的股價很難想象其一度達到80美元/股的輝煌。
據上述債權人介紹，一旦破產清算，債務償付優先次序應該為銀行貸款、一般債務、優先股、普通股。不同于多有抵押物的銀行信貸，可轉債在國外發行，所有廠房設備等可作抵押之物基本是在國內進行產權登記，其債務優先次序要低于銀行貸款，但高于普通股。
“如果尚德無法償付這5.75億美元可轉債，債權人只能選擇轉換為股權。”上述債權人告訴記者，國外通常的做法是，債券持有人會共同尋找一家信托，委托其進行相關債券處置安排。
中票恐難成行
8月1日，一家名為Maxim Group的投行給予尚德電力股價“賣出”評級，并將目標價由0.5美元下調至0美元，其認為，面對自有現金流為負的局面，尚德將很難有足夠的現金償還債款。
海外融資受阻，轉戰國內資本市場將是中國光伏巨頭們的不二選擇。但瞬息萬變的金融市場，也加大了尚德在國內債市融資的阻力。
7月31日，繼將江西賽維主體信用評級由AA下調至A+，評級展望為負面后，上海新世紀資信評估公司再次將另一家光伏企業——保定天威英利新能源有限公司(下稱天威英利)主體評級展望調整為“負面”。
天威英利曾于2010年和2011年分別發行過10億和14億元的中票，同樣遭遇了賽維、尚德遇到的問題：2011年經營虧損，現金回籠能力下降，流動性風險增大；同時，剛性債務余額增加，負債經營程度提高，面臨一定的債務集中償付壓力。
尚德2012年一季報顯示，公司總資產為43.79億美元，總負債為35.75億美元，資產負債率82%。而在報告期內公司虧損達3.53億美元，此前的2011年，尚德全年虧損10.067億美元。如此背景下，其國內發債的前景，也要打上一個問號。
對于交易商協會而言說，注冊發行信息披露的質量是很重要的，上述知情人士透露，“光伏行業目前已經算是特殊行業，協會也會本著對投資人負責的角度，審慎考慮。”
“退一步講，即便拿到注冊額度，但誰來發行，誰來買？這是個問題。”一家國有大行投行部人士坦言，金融市場是嫌貧愛富的，投資人一是要保證安全，二是要回報，現在的光伏行業不能滿足這些條件，很有可能都沒有主承銷愿意做，商業銀行會很謹慎。
對于債權銀行而言，過去三年在新能源信貸領域的狂飆突進，已讓銀行陷入左右為難之境；一方面，隨著企業債務風險越來越集中爆發，銀行對光伏行業退而卻步，多家國有銀行人士向本報記者表示，目前銀行已經停止向尚德、賽維等企業新增貸款；另一方面，如果債權銀行此時“抽貸”、“壓貸”，一旦企業破產，銀行也將成為受害者。
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