電訊盈科主席李澤楷（TechWeb配圖）
“Richard，NO！”，據說，在旁觀董事局會議時，幼年的李澤楷每每出現不規矩的小動作，就會被李嘉誠這樣“斥責”。
有人說，李澤楷生性叛逆，無論從投資的行業和操作的手法，都與父親略有不同。然而，細細品味李澤楷旗下公司的股權架構，盡管上市公司的規模還不如和記黃埔(00013.HK)和長江實業(00001.HK)，但其步步為營的設計卻恰似李嘉誠的翻版。
第一層：離岸公司與李嘉誠信托
與樂于并購的父親不同，李澤楷更讓人津津樂道的商業運作手法是借殼上市。門店遍及全港的電訊盈科(0008.HK)就是兩次借殼上市的產物。其中，第二次借殼上市不僅讓李澤楷聲名大噪，也讓他本人的資產瞬間暴漲了379億港元。
借殼上市、并購等一系列操作手法，讓李澤楷旗下公司形成了層層復層層的控股結構。
截至2011年底，李澤楷持有電訊盈科27.66%的股權。這其中，最簡單的一部分，即約2.72億股由李澤楷全資擁有的公司Chiltonlink Limited(下稱“Chiltonlink”)和Eisner Investments Limited(下稱“Eisner”)持有。其中，約2.38億股由Chiltonlink的全資附屬公司Pacific Century Diversified Limited(下稱“PCD”)持有，余下約3375萬股股份由Eisner持有。PCD為一間在開曼群島注冊成立的公司。
對于另一家以信托形式上市的公司——香港電訊信托(6823.HK)，李澤楷共持有4.69%權益，包括截至2011年12月31日已持有的股份合訂單位，及根據第一次分派將于2012年3月2日或前后收到的股份合訂單位(以下提及香港電訊信托股份合訂單位，均包括這兩部分)。其中，PCD持有約1197萬個股份合訂單位，Eisner則持有約2.02億個股份合訂單位。
香港電訊信托單位、香港電訊有限公司普通股、香港電訊有限公司特定優先股三者合為一個股份合訂單位。
李澤楷對于電訊盈科第二部分的持股，則通過父親李嘉誠的全權信托實現。李嘉誠設立的若干全權信托間接持有約3673萬股。李澤楷是這些全權信托的全權受益人之一，在李嘉誠的設計下，這些全權信托通過持有單位信托，持有和黃、長實若干股份的權益，李澤楷在兩公司的三分之一已發行股本中擁有權益。和黃旗下附屬公司Yue Shun Limited(下稱“Yue Shun”)直接持有這3673萬股股份。類似地，香港電訊信托中約185萬個股份合訂單位也由Yue Shun持有。
第二層：信托復式控股
與第一層控股方式相比，李澤楷對電訊盈科約17.05億股股份的控制則要復雜得多，這部分股權由他自己設立的信托持有。
電訊盈科財報顯示，李澤楷為若干持有盈科拓展集團控股有限公司(下稱“盈科控股”)全部權益的信托創立人。盈科控股為李澤楷在英屬處女島成立的一間公司，其直接持有約1.55億股電訊盈科股份，余下約15.5億股則通過新加坡上市公司——盈科亞洲拓展有限公司(下稱“盈科拓展”)持有。在盈科控股與盈科拓展之間，是盈科控股的四間全資附屬公司——Anglang Investments Limited，Pacific Century Group (Cayman Islands) Limited，Pacific Century International Limited及Borsington Limited。通過這四間公司，盈科控股共持有盈科拓展75.74%的權益。不過，李澤楷并沒有公布這些信托的受益人。
“這樣的設計，很可能是延續了當初在借殼上市過程中留下的股權架構。”一位從事離岸資產管理及信托設計的專業人士解釋。
1994年，李澤楷旗下的加拿大盈科有限公司斥資5億多港元，收購了新加坡上市公司海裕亞洲45.7%的股份，實現了在新加坡的借殼上市。此后，公司改名為盈科拓展。
“這一次借殼上市前，海裕亞洲可能有部分股權分散在多個股東手中。”該專業人士說，如果是在這種情況下，李澤楷借殼上市后，從各個股東手中購回的股權可能選擇繼續保留原有結構，因此，前述四間附屬公司就可能是借殼之前，四個持有海裕亞洲股份的股東。
那么，盈科控股為什么只直接持有1.55億股？又為什么要通過盈科拓展間接持有電訊盈科的股份？要解決這個問題，還要追溯到電訊盈科的“爺爺”——得信佳集團。
得信佳集團是香港一間市值3億多港元的上市公司，在香港并不出名，金融風暴后，股價一直在0.04至0.06港元間波動。1999年，得信佳集團被李澤楷相中，他把盈科控股及盈科拓展的資產注入得信佳集團，實現在香港的借殼上市。當時，得信佳集團以24.6億港元購入兩家公司在北京的盈科中心及香港的數碼港發展權，并以發行240億新股支付，每股作價0.062港元，余數以可換股票據支付。幾個月后，得信佳集團正式更名為盈科數碼動力(下稱“盈科數碼”)，2000年再更名為電訊盈科。
“由于借殼上市時，注入了兩家公司的資產，很可能此后繼續延續分別持股的結構。”上述專業人士認為。
與電訊盈科類似，通過盈科控股和盈科拓展，李澤楷分別持有香港電訊信托779萬和7789萬個股份合訂單位。香港電訊是從電訊盈科中分拆后，再以信托形式上市，因此，從電訊盈科向上追溯，則為盈科控股和盈科拓展。
不過，這個控股結構的上層——盈科控股已經是一家離岸公司，為什么還要大費周折將其權益再注入若干個信托中？
“主要是從傳承規劃和資產保護的角度考慮。”前述專業人士解釋，盡管已是離岸資產，但這部分資產仍屬于李澤楷，一旦公司運作出現問題，債權人仍可以追償這部分權益；但若注入離岸信托，這部分資產的所有權就與李澤楷本人割裂，從而得到更好的保護。
另一方面，信托也能更好地執行傳承規劃的作用。該專業人士說，即便在遺囑條款明確的情況下，離岸資產的遺囑認證程序可能非常復雜，法院在認證過程中則會損害資產信息的保密性，而設立信托能夠避免遺囑認證和公開宣讀，可在各方都不知情下，按財產授權人的心意分配資產，私隱保障程度非常高。
第三層：投資經理持有
李澤楷在香港的幾個上市公司或信托形式的上市公司中，大部分股權由離岸公司或父親設立的信托間接持有，唯獨電訊盈科的權益中，有一部分是透過其旗下公司以投資經理的身份持有。這種罕見安排的背后又有什么特殊因素？
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本文標題：李澤楷叛逆游戲：借殼分拆之虛虛實實
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