美國時間11月15日，中國概念股做空機構Citron Research(香櫞公司)再次將槍口瞄向了奇虎360(NYSE:QIHU)。這一次，Citron修正了之前的觀點，不再把奇虎360的業務模式比作斯凱網絡(Nasdaq:MOBI)，而是比作車載視頻媒體公司中國高速頻道(Nasdaq:CCME)。后者是一家運營中國高速路城際巴士和機場巴士廣告的公司，因財務造假在今年被清理至粉單市場。
不過奇虎360股價并未受影響，周二(美國時間)上漲4.47%報收20.34美元。
分析人士認為，Citron在奇虎360第三季度財報發布前一天公布這份做空報告，意味深長。
下一個中國高速頻道？
Citron在本月初發布首份質疑奇虎360的報告后，隨即遭到業界對其“不理解奇虎商業模式”的指責。這一次，Citron準備得更加充分，并提出了一些投資者非常關心的問題，如公司五大廣告主、免費鏈接比例、廣告報價、核心收入來源等。
Citron在報告中承認，奇虎360在免費殺毒軟件領域具有很強的滲透能力，但認為該公司的其他業務看上去只不過是經不起任何第三方檢驗的幻象，認為奇虎要么擁有不為人知的“秘密武器”，要么就是一個騙局。
Citron認為，奇虎360免費提供軟件并不是一種業務，因為業務是需要帶來營業收入的，旗下門戶網站hao.360.cn發布鏈接廣告和互聯網增值服務才是奇虎的主要業務和收入來源。
Citron援引奇虎的財務數據，第二季度奇虎總收入為3510萬美元，其中在線廣告收入2680萬美元，互聯網增值服務810萬美元，第三季度營收將超過4000萬美元，營收增速超過中國所有互聯網公司，其可信度非常值得懷疑。
Citron質疑的原因是，hao.360.cn提供了許多流行網站的鏈接入口，但雅虎、NBA、Hotmail、亞馬遜(微博)等公司不可能向奇虎支付一分錢的廣告費，而攜程、百度等公司與奇虎存在競爭關系，是否會支付廣告費同樣值得懷疑。與此同時，財報顯示奇虎360今年的營收相比去年增長400%，相比兩年前增長1200%，但網頁上的鏈接數量肯定沒有增長400%，為何能獲得高營收值得懷疑。
此外，Citron還將矛頭指向了奇虎360的財報審計機構德勤。德勤是已退市的中國高速頻道和存在欺詐行為的公司東南融通(NYSE:LFT)的審計機構。
Citron得出結論稱，奇虎360是中國高速頻道戰略的翻版。奇虎360在門戶主頁上整合了大量國際知名品牌的鏈接入口，與中國高速頻道的策略不謀而合：為了讓投資者相信自己擁有一個龐大的廣告渠道，該公司炮制了一些印刷精美的小冊子，上面印著Coach、雷克薩斯和可口可樂等國際品牌的Logo，講述一個虛假的故事。
研究報告，還是商業行為
“從Citron提供的幾點信息來看，并沒有實質性的質疑。”i美股分析師江濤對記者說。他表示，上市公司是否公布廣告商，在財務上并無要求，而按照奇虎360的增長速度來看，廣告營收的增長并不意外，更不能因為德勤曾給財務造假的企業審計就判定奇虎360涉嫌造假。
投中集團首席分析師李瑋棟對記者表示，目前奇虎360的收入基數比較小，尚不足新浪或搜狐的1/3，增幅絕對值也不如兩者大，相對高增速很容易理解。不過他還是期望奇虎360在三季報電話會議中對于Citron的猜疑進行明確的回答，這將令投資者更加深入地了解奇虎360的商業模式與發展現狀。
而Citron將奇虎360與中國高速頻道做對標也不被外界理解。因為二者的模式、用戶定位等并不相同。此外，李瑋棟指出，中國高速頻道的小冊子是給投資者看，并不會幫助公司提高其收視率和業務收入，奇虎360的免費鏈接則可以讓不少流量導向購買了其導航鏈接的廣告主，而這是其主要收入來源。
李瑋棟認為，這就像家樂福可以通過銷售其他商品，挽回低價銷售雞蛋的損失并實現盈利一樣。“此外，中國高速頻道在電視廣告媒體行業中的知名度、用戶數量和影響力，和互聯網行業中的奇虎360也并不具備可比性。”
也有人指出，Citron發布報告的時機耐人尋味，奇虎360計劃在美國時間11月16日發布第三季度財報，而11月15日Citron發布做空報告，前后僅相差一天。華興資本創始人包凡(微博)認為，很有可能是因為Citron擔心第二天奇虎的季報表現不錯而引起挾倉，所以在報業績之前讓投資人懷疑數字的真實性。
“這與Citron的盈利方式有關，類似Citron的做空機構撰寫看空報告其實是一種商業行為。”江濤告訴記者，他們的做法通常是買入空頭，然后發布做空公司的研究報告，報告中通常會披露其存在的問題，例如財務問題、模式問題等，受此影響，被做空公司股價可能出現劇烈下滑，而做空者則因此獲利。
包凡認為，做空奇虎360的背后其實是做空中概股，在國外做空已經成為一個成熟的產業鏈，不少做空公司背后都有對沖基金作支撐，而后者做空前需要有人站出來“搖旗吶喊”。
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