[ 出于換倉成本的考量，部分TOT產品雖然有完整的管理流程，但是考慮到交易成本仍然極少進行操作 ]
一度火爆的TOT產品進入了“冰河世紀”。
第一財經日報《財商》記者根據Wind數據整理發現，從去年12月開始，已經連續4個月未有TOT新產品發行。一度火熱的TOT產品在熊市背景和陽光私募行業持續低迷的環境之下，發行打入冰窖。
與此同時，TOT產品的成績單也盡顯尷尬，49只TOT產品中，只有8只產品凈值維持在面值之上，虧損比例超過八成。但也有TOT發行機構表示，從過去一年來熊市的表現看，部分TOT產品著實體現了“低波動率”的收益特征。
TOT產品的尷尬，是市場使然，抑或是產品本身特點使然？
尷尬的業績
TOT是Trust Of Trusts的縮寫，又叫信托中的信托，其模式是發起人募集一個信托產品，然后分別投資到幾個二級信托產品上去，目前國內TOT產品面向的二級信托產品主要就是陽光私募。
記者根據Wind數據整理發現，截至2012年3月29日， TOT產品（穿透式TOT，即一對一形式TOT除外）有49只；而據私募排排網的一項統計數據，截至去年7月底，TOT產品的管理規模已近80億元。
2010年和2011年是TOT產品數量迅速膨脹的兩年，49只產品中，就有40只是在這兩年內成立的。
但正如狄更斯那句極具諷刺的讖語：“這是最好的時代，這是最壞的時代。”
火爆發行過后，熊市襲來，2011年全年上證指數下跌21.68%，滬深300指數下跌25.01%，陽光私募行業也經歷了發展過程中最艱難的一年。根據Wind數據統計，2011年成立1年以上的非結構化陽光私募產品共有759只，全年平均業績為-17.07%，成立1年以上的結構化陽光私募產品共有132只，平均業績為-13.44%，這對追求絕對收益的陽光私募行業來說，無疑是不小的沖擊。
以陽光私募產品為投資標的的TOT產品，自然也難以獨善其身。從凈值的表現上看，49只TOT產品中，只有8只產品取得正收益。其中，對外經濟貿易信托發行的雙贏13期和雙贏7期產品收益率排在前兩位，分別為10.57%和8.99%。東海證券管理的東海盛世1號則以8.83%的收益率緊隨其后。
虧損的產品占比超過八成，虧損幅度超過10%的產品就有20只，占比超過40%。其中，國信證券管理的金牛精選1期TOT和匯聚成長1期表現墊底，虧損幅度分別達到25.58%和22.80%。此外，北京弘酬投資和上海新方程兩家專業的陽光私募投資和研究機構管理的數只產品也分別進入虧損前十名的行列。
TOT產品：激進派VS配置派
“為什么做TOT而不是選擇一只陽光私募基金進行投資？”融智投資負責TOT產品管理的何衛玲對本報記者說，陽光私募行業在成立初期本身變動比較大、波動比較大，同時陽光私募產品數量非常多。截至2011年12月31日，全國共有617家私募基金管理人，管理了1789只私募證券基金產品，對投資者而言選擇難度也較大。
“設計TOT產品的初衷就在于，做一定的配置在一定程度上可以降低單個私募產品所帶來的業績大幅度波動。”何衛玲說。但是，如果TOT產品的管理者一開始在配置上就出現一定的選擇偏向，那么結果也很可能與降低波動率這一初衷背道而馳。
虧損幅度最大的金牛精選1期TOT成立于2010年11月，該產品從獲得“中國陽光私募金牛獎”的17家陽光私募基金管理公司中優選出尚雅、鼎鋒、新價值等3家成長型風格的基金。這三家陽光私募操作風格均較為激進，該TOT成立之后，這三家公司產品在這之后都出現了比較大的回撤，最少的也在15%以上，拖累了整個TOT產品凈值。目前，金牛精選1期TOT的凈值僅為0.74元。
“積極型的產品上漲時進攻能力很強，下跌時幅度也會很大。金牛精選1期業績出現較大幅度的下滑與其一開始就設定的投資風格有必然的聯系。”一位行業分析師指出。
上海新方程在推出TOT產品之時，基金經理樂嘉慶就在產品發布會上表示其重點關注的是新價值、源樂晟、朱雀、合贏和合聚等陽光私募產品，風格也是偏于激進。成立之后，上海新方程的4只TOT產品也出現了類似的問題，在市場大幅下跌的情況下，該TOT的凈值也出現了較大幅度的回落，虧損幅度較大的新方程精選2號目前凈值僅為80.37元。
融智旗下的兩個TOT產品，在配置的時候都選擇了幾種不同風格的私募產品，包括激進型、穩健性和平衡型，以避免凈值的大幅波動。其旗下的融智組合寶1期和融智潮商組合寶1期分別成立于2010年9月份和2011年7月份，雖然也經歷了市場的大跌，但產品虧損幅度都控制在10%以內。
“這種配置在市場下跌的時候可能有優勢，但是一旦市場出現大幅上漲行情，這樣的配置爆發力就會有所欠缺。”上述行業分析師指出，但這也是TOT的特點或者局限之一，追求的是行業平均或者平均以上的成長水平。
TOT產品主動性欠缺
對于TOT這一品種，也有業內人士提出了不少質疑。
“TOT作為近一兩年才興起的陽光私募衍生品，迅速擴張很大部分是緣于信托賬戶資源的緊缺。”壹私募網研究中心的一位分析師指出，精選私募投顧、對沖不同基金風險的TOT，在選擇和轉換時，除了要考慮不同私募投顧的風格外，仍需直面市場的風險，無論是多家私募的組合，還是單只私募產品的復制，其發揮的主觀能動作用并不大。
銀行系TOT中，要數光大銀行的管理流程最為成熟，其TOT產品設立了私募基金公司的進入和退出機制。對長期管理能力較差的私募基金公司進行更換，對于管理能力較強的私募公司進行增資，并不斷尋找新的管理能力較強的私募基金公司納入其產品的投資運作。同時光大銀行也會視大盤走勢與私募進行溝通，并商討倉位控制的問題。
但本報記者了解到，出于換倉成本的考量，部分TOT產品雖然有完整的管理流程，但是考慮到交易成本仍然極少進行操作。
融智投資不久前就遇到了一個難題，在私募“分家”愈演愈烈的情況下，融智投資的兩只TOT產品也受到了波及，投資的一家陽光私募的基金經理“單飛”自立門派，導致其買入的產品基金經理出現了更換。
“我們較早就知道了消息，馬上到該私募公司進行調研了解情況。”何衛玲說，跟新任基金經理進行溝通之后，融智投資最終還是決定保留投資標的。
“主要考慮到兩個因素，一是基金經理風格相近，短期內對產品業績應該不會有太大影響。另一個是從凈值的角度考慮，如果馬上從該產品上撤出來，交易成本等也會對短期凈值造成影響。”何衛玲說，但是對該私募公司還是設定了一定的考察期，如果情況不符合預期，還是會選擇另覓標的。
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本文標題：TOT“窮忙”：八成虧損
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