2005年，江南春創(chuàng)業(yè)兩年后將分眾傳媒(FMCN.NASDAQ)成功推向納斯達(dá)克，開啟中國公司赴海外上市的高潮。7年后，江南春又聯(lián)手財團(tuán)，希望將分眾傳媒私有化。
在和美國做空機(jī)構(gòu)渾水公司五度交鋒之后，分眾傳媒股價逐步回升，但仍囿于美國資本市場的疲態(tài)。本報通過多方采訪了解，江南春決心私有化的最重要原因，在于公司價值低估，以及希望開展“將有大量資金投入的戰(zhàn)略調(diào)整”。
知情人士向本報稱，分眾傳媒意在港股或A股市場回歸。江南春此番能否成功將分眾傳媒救贖于“中概股”的泥沼，外界拭目以待，退市后的“戰(zhàn)略調(diào)整”則是分眾下一站的關(guān)鍵。
同時，在分眾私有化事件中所涉及的各方心態(tài)，又折射出當(dāng)下不同層次的資本市場中主配角的境遇。他們是創(chuàng)投、PE、交易所、銀行以及眾多個人投資者。在弱市中，優(yōu)質(zhì)的投資項目的缺乏，引起私有化等資本大戰(zhàn)涌現(xiàn)——強(qiáng)勢的資本永遠(yuǎn)擁有強(qiáng)勢的投資權(quán)。
私有化理由
8月13日，分眾傳媒董事長江南春聯(lián)合方源資本、凱雷集團(tuán)、中信資本、鼎暉投資、中國光大控股等五家投資方，向分眾傳媒董事會提交私有化建議書，價格為27美元/ADS，合每普通股5.4美元。以此價格計算，分眾傳媒總估值為35億美元。“私有化并非終點，分眾傳媒意在港股或A股市場回歸。”一位知情人士向本報透露。
8月14日，大摩在一份研究報告中指出，分眾傳媒目前PE約為12倍。“可以對比下A股市場的傳媒股，甚至可以近40倍PE，通常情況下，20、30倍PE也是可以的。”清科集團(tuán)創(chuàng)始人倪正東說，這意味著，現(xiàn)在總市值在35億美元的，約200億元人民幣的分眾傳媒，如果在A股上市，市值很有可能達(dá)到600億或800億元人民幣。
如果能夠成功退市、轉(zhuǎn)板，相當(dāng)于獲得2－4倍的投資回報。這種估值差距，成全了私有化、轉(zhuǎn)板的動力。“私有化很重要的原因是，美國股票市場投資者和在美上市中國企業(yè)之間的隔閡。”北京大學(xué)金融與產(chǎn)業(yè)發(fā)展研究中心秘書長黃嵩的觀點是，“雙方不接觸，研究機(jī)構(gòu)不愿研究，機(jī)構(gòu)投資者不愿投資。”
分眾傳媒副總裁稽海榮也向本報表示，在美國的投資者很難理解分眾傳媒這樣的商業(yè)模式，也很難理解中國內(nèi)需的廣告市場的廣告形態(tài)和潛力。
在上市蜜月期過后，股票投資者和公司管理層之間，對公司價值的認(rèn)識出現(xiàn)了分歧。分眾傳媒股價走勢顯示——2005年登陸納斯達(dá)克發(fā)行價為17美元，2007年創(chuàng)下65美元歷史高點，2009年跌至5.8美元的歷史最低，在渾水公司做空時股價最低達(dá)15.26美元，后逐步回升，接近做空前30多美元的水平，此后又繼續(xù)下跌。“股價持續(xù)低迷，低于價值，那么再融資的話，事實上是虧的，也就是說上市已經(jīng)失去了持續(xù)融資平臺的功能，且要支付大量費用和接受嚴(yán)格監(jiān)管，不如在股價較低的時候，低價回購，進(jìn)行私有化退市。”黃嵩介紹。
同時，私有化一旦成功，分眾傳媒還能節(jié)省一大筆投資者關(guān)系維護(hù)費用。
據(jù)一位原美股上市公司CFO測算，分眾傳媒目前每年需要支付的律師費、審計費以及財務(wù)官的費用每年200多萬美元，這并不包括一些應(yīng)對突發(fā)事件而產(chǎn)生的額外支出。以年初渾水公司質(zhì)疑分眾傳媒一事為例，分眾為了澄清質(zhì)疑，不得不聘請兩家國際第三方公司對屏幕數(shù)量進(jìn)行抽查和普查，加上其他的律師費用和溝通費用，渾水的一次攻擊就讓分眾傳媒應(yīng)對將近千萬元。“如果在國內(nèi)，這種成本要小得多”。
黃嵩指出，“企業(yè)選擇退市，通常有三點原因：公司價值被低估、尋求管理的獨立性、被戰(zhàn)略投資方收購”。
這后二者，直指分眾傳媒的創(chuàng)始人與實際管理人江南春，以及背后資方的心態(tài)。
江南春的立場
目前，江南春通過其全資控股公司 JJ Media持 有 分 眾 傳 媒115,985,090股普通股(據(jù)分眾傳媒2011財年年報)，持股比例為17.9%，是分眾傳媒第一大股東。
作為私有化的發(fā)起方，江南春將獲得分眾傳媒更大的話語權(quán)。一位接近江南春的人士稱，江南春對分眾傳媒的持股比例有望進(jìn)一步增加。“如果能夠私有化，與馬云一樣，江南春也將有更大的空間來對公司進(jìn)行戰(zhàn)略調(diào)整。”
江南春一直通過在股價低位時候的購買和公司向其定向增發(fā)等資本手段增加對分眾傳媒的持股比例。IPO之前，江南春通過其全資控股公司JJ Media持股比例為10.95%，IPO之后持股數(shù)量不變，持股比例一度被稀釋為10.53%。
2009年9月，江南春恢復(fù)CEO職務(wù)(自2008年3月原框架傳媒董事長兼 CEO譚智擔(dān)任分眾傳媒CEO)，且分眾宣布向江南春發(fā)行并出售7500萬股普通股，每ADS價格9.495美元(相當(dāng)于每普通股價格為1.899美元)。此次增發(fā)完成后，江南春持有分眾傳媒19%的在外流通股。“創(chuàng)業(yè)者本人的股份如果被稀釋到30%以下，對創(chuàng)業(yè)者是不利的，不僅做事情的動力不夠，也不能按照自己的思路放手去做。”上述人士指出。
目前，分眾傳媒一直專注于戶外媒體，雖然能夠保持增長，但業(yè)務(wù)范圍缺乏新意。清科研究中心高級分析師張亞男稱，中國戶外電子屏市場的進(jìn)入壁壘不高，市場競爭者只要有大量資金，就可以在短期內(nèi)掌握主動權(quán)，單純依靠資本運作即可搶占一定的市場份額，分眾傳媒即是個中高手。在資本狂熱后，資本市場對戶外新媒體行業(yè)的投資回歸理性。“下一階段，如何利用現(xiàn)有屏幕資源并結(jié)合新媒體特性，實現(xiàn)原有資源的價值最大化或?qū)⒊蔀榉直妭髅绞滓紤]的問題之一。”張亞男稱。但是，以江南春目前的持股比例和分眾傳媒的股價表現(xiàn)，要做新的戰(zhàn)略并不容易。美國資本市場對中概股的估價降到歷史最低，再融資期望不大，大量的資金投入也會拖累短期的財務(wù)表現(xiàn)從而影響股價。
據(jù)稽海榮介紹，之前為了更換廣告互動屏，分眾傳媒花了數(shù)億資金鋪到7座城市，一度造成成本壓力。按照公司計劃，廣告互動屏的更換要鋪到20個城市，仍需數(shù)億人民幣的資金投入。同時，公司著手手機(jī)廣告互動、二維碼、APP應(yīng)用端等，并進(jìn)軍O2O模式(Online To Offline)，此外，分眾傳媒亦將有意于在新的潛力媒體領(lǐng)域的投資參股。
“分眾租借的寫字樓場地費為3至5年長期合同，隨著CPI增長，租金會相應(yīng)增長，屬較穩(wěn)定的成本。分眾傳媒的廣告費每年也會隨之有兩次上調(diào)，以抵消成本。”稽海榮介紹。
一家私有公司可以接受虧損，但是在美國上市的公司，股價的壓力會相當(dāng)大，這也會導(dǎo)致管理層的財報壓力很大。這種壓力，一直在束縛江南春的手腳。
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本文標(biāo)題：分眾傳媒私有化全解構(gòu)：意在回歸港股或A股
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